A股重尋市場平衡 基金經理嚴陣以待

這一周A股市場傳聞四起，震蕩了早已元氣大傷的A股。

上周五傳聞監(jiān)管層要限制或提高中概股回歸借殼門檻，當天指數大幅下跌，正在私有化推進中的企業(yè)股價以及殼資源公司應聲下跌。

對此，證監(jiān)會表示，“相關企業(yè)通過IPO、并購重組登陸A股市場可能產生的影響正在進行深入的分析研究”。

趨嚴的金融監(jiān)管開始引起注意。

驚魂未定之時，5月9日，《人民日報》刊登了《開局首季問大勢——權威人士談當前中國經濟》的文章，引起了金融市場人士的關注。文章使市場認識到，我國不可能再采取強刺激的方式提振經濟，供給端改革將落實推行，經濟將呈L型。此外，不可能以大量的流動性供給來支撐實體經濟，不規(guī)范的金融領域將得到整治，金融降杠桿勢在必行。

隨后有媒體報道，證監(jiān)會已經叫停上市公司跨界定增，涉及互聯(lián)網金融、游戲、影視、VR四個行業(yè)。同時，這四個行業(yè)的并購重組和再融資也被叫停。

5月13日，證監(jiān)會回應稱，“積極支持符合條件的上市公司再融資和并購重組，以有效發(fā)揮資本市場服務實體經濟的功能。目前，再融資和并購重組相關規(guī)定及政策沒有任何變化。今后若有修改或調整，將通過正式渠道向社會公布。”

監(jiān)管的真實意圖難以揣度。不過，一系列事件結合來看，監(jiān)管層正在著手治理長期以來困擾A股市場的各項頑疾。諸如，若監(jiān)管趨嚴，“類殼”股通過兼收并購的盈利模式難以為繼。

而A股在重尋市場再平衡的過程中，在指數漲跌之外，股市制度建設亦將受推崇。

基金經理嚴陣以待

“不管證監(jiān)會過往的舉措如何，以后的工作應該會統(tǒng)一到權威人士對股市的定位上。”一位不愿具名的公募首席策略分析師告訴經濟觀察報。

權威人士指出，在股市方面，“要立足于恢復市場融資功能、充分保護投資者權益，充分發(fā)揮市場機制的調節(jié)作用”。聯(lián)訊證券將此解讀為，未來政策對股市的直接干預力度會下降，股市的漲跌可能不是關注的重點，而會更注重股市制度方面的建設。“這個政策取向是要讓市場像海外成熟市場一樣，有公平合理的定價體系。殼價值縮水以及概念炒作消退是趨勢。短期市場經歷小市值股票的拋售潮，整體市場受拖累。”私募重陽投資基金經理王曉華指出。

無論是限制中概股借殼還是證監(jiān)會對跨界定增從嚴審核的傳聞，公募基金經理王衛(wèi)認為，“證監(jiān)會一系列的動作，實際上對真正優(yōu)質的上市公司是利好。一方面減少了資金的抽水，也減少了一級市場內部交易的東西。其實很多并購借殼并沒有給二級市場帶來更多盈利空間的。”“這些政策方向可能不利市場的短期走勢，但卻決定了中國經濟金融的中長期走向，是決定股市能否開啟慢牛的關鍵。”重陽投資分析師莊達指出。

不少機構投資者認為，沿著權威人士的思路，資本市場會向往更偏價值的方向發(fā)展。資金配置向優(yōu)質公司轉移將會支撐市場結構調整。

一季度各項重要經濟數據全線飄紅，有些人樂觀地認為經濟已經開始見底。權威人士的講話打破 了經濟持續(xù)復蘇和大規(guī)模放水的市場預期。當天延續(xù)上周五大跌走勢，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指分別下跌2.79%、2.63%、3.55%。兩市逾百股跌停，行情慘淡。

在最近下跌的兩個交易日（6日和9日），一直保持較高倉位的公募基金很有可能采取了明顯的減倉動作。招商證券的模型結果顯示基金凈值相對指數回歸系數（可以近似理解為測算倉位）出現明顯下降。

投資者賺錢越來越困難。A股對增量散戶的吸引力大幅下降。5月的第一周，新增個人投資者數量大幅降低至股災期間水平。5月第一周，產業(yè)資本連續(xù)第9周凈減持，且凈減持額再創(chuàng)去年7月以來周度凈減持額的新高。

有清盤壓力的私募敏感地嗅到了風險的味道，早早把資金撤出股市。深圳私募和聚投資基金經理申龍從4月15日至今，已經空倉近一個月。券商托管部的朋友在議論最近不少私募的回撤又上升到13%到15%。申龍再次提醒自己，“做這個行業(yè)，不能太貪婪。”

一季度的數據出來后，不少私募見勢加倉，如今卻面臨著回撤的壓力。

哪怕有加倉，也快速地賣出。原知名公募基金經理李輝前期受到客戶壓力，在兩周前加倉，現在倉位也緊急降到了三成。

王衛(wèi)身處公募，有倉位的限制，低倉對他來說不太現實。他以另一種形式來控制風險。從1月底開始，王衛(wèi)深深覺得，放水不可持續(xù)。全球經濟都處于動蕩和微弱的平衡狀態(tài)，稍微一點風吹草動就會掀起波瀾。他意識到，過去那種炒主題和趨勢投資的做法已經不再適合當下的市場。

“現在要回歸基本面，回歸選股。”王衛(wèi)認為，現在更適合偏價值的做法。一向看好新興行業(yè)的他開始從中挖掘業(yè)績增速和估值水平相匹配的標的。100家上市公司里面只有一兩家公司符合他的選股要求。盡管這個選股過程并不容易，但在投資者偏好逐漸下降的當下，這是他能夠做的防御性的舉措。

有跡象表明，曾經的成長股擁簇者開始把一部分倉位配置價值型股票。李輝過去多次唱好創(chuàng)業(yè)板。如今，在原本重視成長的基礎上，他開始深挖價值，獲得收益。在中國經濟增速穩(wěn)定期，高分紅的行業(yè)龍頭企業(yè)是李輝眼里仍會有一定成長的標的。“根據我們的統(tǒng)計，過去五年來，擁有較高股利支付率的企業(yè)，其平均股利支付率在提升，背后的原因在于資本不再稀缺，特別是對大型龍頭而言。”

作為公募人士，在眼下這種市場，長期持有股票的時間也在縮短。在王衛(wèi)看來，未來兩年的市場情況都不甚理想，博取收益更加艱難。王衛(wèi)手中管理的資金規(guī)模過大，并不適合波動操作。但他也知道，波段操作如果做得好，確實能夠增厚收益。王衛(wèi)打算嘗試一部分倉位來做波段。

除了轉換自己原本的投資風格偏好，增加新的投資策略也是當下機構投資者應為未來股市風險的舉措之一。和聚投資原本只做主動管理的股票策略，最近從華爾街引進了量化團隊。盡管股指期貨目前仍受到交易限制，但和聚投資迫切需要引入對沖工具。

市場有人空倉減倉，也有人會抄底加倉。然而，做多市場需要等待一些信號。平安證券分析師魏偉認為，需要以下三個信號：債務問題的處置有所進展；宏觀經濟出現中期實質性企穩(wěn)的信號（而非短期刺激拉動）；新的機構投資者進入。

然而，股市的交易量出現了大幅萎縮。尤其是上交所，前四個月的交易量大約只有去年同期的三分之一。海通證券首席經濟學家李迅雷認為，從2015年9月開始，A股的交易量就大幅回落，同時，一線城市的房地產銷售收入不斷攀升，這說明，資金開始從股市不斷撤離。

政策與市場的博弈

由于近期市場各方對于未來經濟形勢的發(fā)展存在較大的不確定因素，不少機構投資者低倉位甚至空倉。

無論是殼價值將破的傳聞還是權威人士對經濟L型的言論，都引發(fā)了A股的震蕩。今年以來，政策與市場已有多次相互試探。

據媒體報道，證監(jiān)會已經叫停上市公司跨界定增，涉及互聯(lián)網金融、游戲、影視、VR四個行業(yè)。坊間流傳，證監(jiān)會對相關領域的審查或已收緊。

受此消息影響，引發(fā)了殼資源和轉型個股出現大幅回調。

5月13日，證監(jiān)會回應稱，“積極支持符合條件的上市公司再融資和并購重組，以有效發(fā)揮資本市場服務實體經濟的功能。目前，再融資和并購重組相關規(guī)定及政策沒有任何變化。今后若有修改或調整，將通過正式渠道向社會公布。”

前述公募策略分析師認為，證監(jiān)會日后的工作會圍繞著權威人士對股市的定位。

根據權威人士的提法，“股市要立足于恢復市場融資功能，充分保護投資者權益，充分發(fā)揮市場機制的調節(jié)作用，加強發(fā)行、退市、交易等基礎性制度建設，切實加強市場監(jiān)管，提高信息披露質量，嚴厲打擊內幕交易、股價操縱等行為。”

這幾年，A股中小創(chuàng)公司炒小、炒新、炒殼等現象普遍。今年以來，由于注冊制改革推進放緩，間接鼓勵了市場借殼上市炒作。

此外，收購資產增厚業(yè)績已經成為不少中小上市公司內生增長乏力時的救命稻草。根據統(tǒng)計，從財報來看，2015年創(chuàng)業(yè)板整體凈利潤高達622.2億元，增長率達到25.8%，2016年一季度更達到了53.5%的高增長水平，但若剔除并購因素，創(chuàng)業(yè)板今年一季度的業(yè)績增速并未如此之高。

但隨著各類優(yōu)質的資產不斷被收購，合適的資產在不斷減少，并購的邊際成本增加、邊際收益遞減。順網科技、飛凱材料、慈星股份、舒泰神和光線傳媒等公司的外延并購對公司業(yè)績造成負貢獻。

一些公司甚至把并購重組當做事件營銷和資本套利的工具。同時，缺乏產業(yè)整合背景的借殼重組，不但對實體經濟無益，而且加劇市場估值結構扭曲。

聯(lián)訊證券分析師郭佳楠指出，新證監(jiān)會主席上任以及股市被提上中央經濟工作會議之后，監(jiān)管層開始著重加強股市的基礎制度建設，從深入研究中概股回歸到收緊跨界并購都是有意打擊A股市場上投機炒作的氣氛。

一旦監(jiān)管趨嚴，“類殼”股通過兼收并購的盈利模式難以為繼。

平安證券分析師魏偉提醒投資者，在2016年金融監(jiān)管趨嚴的大勢下，投資者調整的應該是預期收益率。如果通過監(jiān)管的手段在維持整體市場較為平穩(wěn)的情況下實現中小創(chuàng)和主板巨大估值差異的部分修正，對于A股市場中長期來看是好事，其對于引入以養(yǎng)老金為代表的中長期投資者，和以加入MSCI為代表的海外投資者都是有利的。

    編輯：201602